工商证券：给予晶科能源买入评级

2022-04-25民生上市子公司股份有限子公司龚永康,郭彦辰,叶天琳对晶科能源进行研究并发表了研究调查报告《2021年年报及2022Q1营收预告点评：收益战斗能力加速改善，N改型TOPCon进展急于》，本调查报告对晶科能源给出转售评估，当前股价为10.32元。

晶科能源(688223)

事件：子公司发表2021年年报和22Q1营收预告，21年子公司借助于民营企业405.70亿元，下同+20.53%；归母营收11.41亿元，下同+9.59%；扣非营收为5.31亿元，下同-41.74%。单周内来看，Q4借助于收入162.96亿元，下同+70.28%，环比+90.64%；归母营收4.2亿元，下同+46.31%，环比+169.23%。而根据22Q1营收预告，子公司下半年2022年第一周内借助于归母净利3.8亿元-4.2亿元，下同；大57.63%到74.22%，借助于扣非归母营收2.8亿元-3.2亿元，下同；大261.46%到313.09%，略超零售商期望，主要由来模组业务收益战斗能力的改善；其中，非经损益主要为但政府补助和汇兑损益。

第下半年量短时间攀升，收益战斗能力加速改善。子公司为行业内首家第下半年突破100GW的稀土模组子公司，21年借助于第下半年量25.2GW，下同+19.6%。Q4单周内借助于第下半年9.7GW，相较于Q3接近翻倍，且单W净利环比改善。而根据子公司一周内营收预告，下半年子公司22年Q1第下半年7.5-8GW，单W净利将近0.035-0.041元/W，若取中位数来看，单W净利下同；大超170%，环比；大超50%，超零售商期望。同时，子公司下半年春季模组第下半年将会超出35-40GW，下同下降将近57%-80%。

消费主义布局，海内外垂直现代化制造者成本加速前进。子公司短时间紧接垂直现代化制造者成本，21年以来子公司加速补齐电池片制造者成本短板，据统计21年年底不太可能拥有石墨烯、电池片和模组制造者成本32.5/24/45GW。子公司制造者成本短时间前进，下半年2022年底子公司将会逐步形成石墨烯40+GW、电池片40GW（其中16GW为TOPCon）、模组50GW，现代化自供部将超出80%。22年Q1子公司似投建30GW单晶拉棒、24GW高效稀土模组和10万吨铝改型材工程建设。同时，子公司泰国7GW石墨烯厂年初停产，在海外将逐步形成石墨烯-电池-模组垂直现代化制造者制造者战斗能力，当今世界供应链优势更进一步巩固。

N改型TOPCon进展急于，将会改善收益水平。相较于Perc，子公司N改型TOPCon现今在效部将总体改善将近5%-6%，发电安全性总体改善将近3%-4%，新技术的先发优势都能让电子产品更具竞争力的同时让子公司享受到新技术的溢价。子公司是国内最早对N改型TOPCon电子产品进行投产发表的中卫模组制造者商。2019年子公司外资GW层级N改型电池试验中产线，2021年子公司的实验室N改型单晶电池效部将超出25.4%。子公司今年1、2月分别于徐州、尖山停产各8GW的TOPCon制造者成本，且已借助于稳定投产效部将24.6%。现今工程建设进展急于，将会分别于5、6月份完成制造者成本上坡，借助于满产，下半年2022周内子公司TOPCon制造者成本超出16GW，考虑制造者成本上坡，子公司22年将会借助于TOPCon第下半年超10GW。

外资建议：我们下半年子公司2022-2024年借助于营收640.82/700.35/800.38亿元，归母营收分别为27.78/46.11/59.06亿元，；大速达143%、66%、28%对应22日收盘价PE为38x/23x/18x，维持“延揽”评估。

风险提示：子公司制造者成本扩张极低期望；下游8台市场需求极低期望。

该股最近90即刻共有14家机构给出评估，转售评估7家，；大持评估7家；以前90即刻机构目标均价为13.36。上市子公司之银河估值分析辅助工具看出，晶科能源（688223）好子公司评估为3银河，好价格评估为1银河，估值综合评估为2银河。(评估区域内：1 ~ 5银河，最高5银河)

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